7月29日，市值一度“捅破天”的诺和诺德，股价暴跌21%，令一众股民彻夜难眠。
如果将时间线拉长，真相更是“扎心”。过去一年，这家一度超越LVMH等消费品大亨、被誉为“欧洲市值最强王者”的制药巨头，市值一路从6350亿美元的巅峰滑落至了2394亿美元，整整蒸发了近4000亿美元。这个曾靠司美格鲁肽缔造“神药神话”的超级玩家，也正被现实按下价值重估键。而GLP-1“双姝”中的另一位——礼来，也应声下跌5.6%，市值一夜间跳水近400亿美元。
去年，GLP-1凭借降糖减重“双王牌”、缔造庞大适应证“帝国”的能力，俨然成为资本市场最炙手可热的“黄金赛道”。从二级市场到上游供应链，从MNC巨头到Biotech，无不围绕它构建起“下一个百亿爆款”的商业故事。
但一年过去，随着诺和诺德接连曝出临床研发受挫、业绩增长疲软、指引下调等利空信号，GLP-1产业链也迎来情绪逆转。资本正在重新审视：GLP-1还能火多久？增长是否已经触顶？头部玩家的剧烈震荡，是否意味着一个周期的更迭临近？
“神药”的光辉，开始闪烁出危险信号。纵览现美股市值TOP50的制药企业，唯剩GLP-1“双姝”，以及深陷“中年危机”的再生元，还在“逆势滑坡”。
欧洲市值大王的价值重估时刻
仅一年时间，诺和诺德的市值就从超6300多亿美元高峰，跌至如今仅剩三分之一，是自身实力的衰落？还是市场给的预期过于膨胀？
一切的起点其实可以追溯回2009年。彼时，礼来凭借全球首个GLP-1药物艾塞那肽率先占据优势，对诺和诺德在全球糖尿病巨头的地位形成了不小的威胁。但很快，诺和诺德以利拉鲁肽反击成功，重夺糖尿病治疗领域的话语权。
而后来诺和诺德又再次“自己战胜自己”推出了更长效的司美格鲁肽，被称为“史上最好的糖尿病药物”。
司美格鲁肽如同传奇一样的存在，上市首个完整年度（2018年）销售额仅4亿美元，到了2024年就已高达292.96亿美元，年复合增长率达154.6%。要知道，K药自2015年登陆市场，到2024年创下销售高峰，10年时间的年复合增长率也不过53.1%。
爆炸性增长的背后，是诺和诺德对GLP-1赛道的重仓：从注射、口服到“超”长效制剂，从控糖、减重延伸至CKD、心血管、抗炎乃至MASH等更多适应证，每一次延展都在持续强化其市场壁垒。
2023年，摩根大通更新预测：到2032年，礼来与诺和诺德将共占全球GLP-1类产品近90%的市场份额。市场对司美格鲁肽的未来充满想象，而对诺和诺德的预期也被无限拔高。
然而，预期爬得越高，现实落差也将越大。过高的未来预期导致一点风吹草动，表现在诺和诺德的二级市场股票上可能就是一场风暴。
2024年上半年，司美格鲁肽销售额达129.6亿美元，同比增速达两位数，表现出超越K药的态势，诺和诺德市值也在此刻冲上6350亿美元历史最高点。但几乎就在同一时间，这家巨头悄然迎来了命运的分界点。
内部研发上，适应证拓展、新药开发临床进展开始不及预期；与此同时，外部又给的压力太大了——礼来持续在GIP/GLP-1双靶点药物替尔泊肽和口服药GLP-1药物Orforglipron的临床上屡获突破，两大原因导致诺和诺德市值在过去一年间“跌跌不休”，加上昨天暴跌的21%，如今，诺和诺德市值仅有2394.43亿美元，也就是说，仅仅1年时间就蒸发掉将近4000亿美元。
临床进展的“滑铁卢”成为第一根导火索。2024年9月，诺和诺德发布新一代减重产品Monlunabant治疗肥胖与代谢综合征的2a期临床结果，尽管在高剂量组中体重确有下降，但效果远未达到市场预期，股价随即下跌近6%。
而真正的重击来自2024年末，被寄予厚望的CagriSema未能达到业界期待的25%减重效果，仅为22.7%。市场情绪骤然转向，当天美股收盘，诺和诺德股价大跌17.82%，市值蒸发625亿美元，创下公司历史最大单日跌幅。
风声鹤唳之下，每一个变量都被放大。今年4月，礼来再度发布Orforglipron临床结果，根据市场分析，作为全球首个成功完成III期研究的口服小分子GLP-1药物，Orforglipron的减重效果直逼甚至超越诺和诺德注射剂型Ozempic。
诺和诺德股价当天应声下挫超10%。市场也愈发焦虑：司美格鲁肽的“神药”地位还撑多久？
接二连三的临床数据不尽人意、竞争者步步紧逼，最终演化为公司层面的震荡。今年5月16日，诺和诺德董事会决定，让CEO周赋德卸任。
两个月后，新的CEO上任。
同时，公司发布公告，下调全年预期：虽然上半年营收增长18%（按固定汇率计算，下同），利润增长29%，但全年预期大幅下调至营收增长8%-14%，营业利润增长10%-16%，这两组数字在两个月前还是13%-21%和16%-24%。对此，投资者的心态“崩不住”了。
一切像是一场连锁反应：临床数据不及预期-股价暴跌-投资者信心动摇-高管更替-增长下调-股价再跌。截至7月29日收盘，诺和诺德市值仅剩2394亿美元，一年时间，蒸发近4000亿美元。
“霸主”失速，还带崩了谁？
有意思的是，在诺和诺德的剧烈下跌带动下，29日收盘时，其竞争对手礼来也应声下跌5.6%。曾几何时，“礼来市值何时突破万亿美元”还是行业争相押注的话题，而如今，这一近在咫尺的梦想显出“镜花水月”之像，其市值也从2024年8月底的超9100亿美元高点，跌至目前的7230亿美元，短短一年蒸发逾1800亿美元。
市场对GLP-1“霸主”的热情，似乎正在降温。
从整体来看，美股市值TOP50的制药企业在经历了年初的普遍下行后，大多于年中迎来不同程度的修复反弹。无论是经历过内部调整的强生、削减开支的BMS，还是饱受业绩下滑困扰的GSK和福泰制药，即便在研发与业绩方面不及预期，二级市场情绪也在缓慢修复。
可以说，全球资本市场对制药行业的整体信心正逐步回暖。唯独GLP-1主线上的两家企业——诺和诺德、礼来，以及深陷“中年危机”的再生元，仍在“逆势滑坡”。
据悉，再生元在过去一年时间中，市值蒸发超700亿美元。而市值跳水的背后其实也是产品青黄不接的困境：曾凭借阿柏西普、度普利尤单抗打造“爆款神话”，如今却7年未能推出新重磅产品，加上2025年Q1仅实现30.29亿美元营收，创下自2023年以来最差单季度表现，更加反映出产品线后继乏力的困境。
更具风向标意义的是，诺和诺德的失速已开始向整个GLP-1产业链下游传导。例如，在司美格鲁肽销售高峰期曾大为受益的A股多肽“概念股”们，如诺泰生物、常山药业、圣诺生物等，在今天均出现不同程度下跌，截至收盘，分别下挫0.16%、2.4%、5.27%。资本对GLP-1板块的信心出现明显松动。
但值得注意的是，尽管二级市场陷入调整，这些企业的基本面却依然稳健。根据诺泰生物、圣诺生物发布的2025年上半年业绩预告，诺泰预计归母净利润为3亿至3.3亿元，同比增长32.06%-45.27%；圣诺生物则预计归母净利润7702.75万元至9414.48万元，同比大幅增长253.54%-332.1%。无论是订单体量还是利润释放，GLP-1赛道的“红利余温”仍在持续。
不过，需要警醒的是，一边是制药巨头业绩指引下调、市值承压，一边是产业链企业仍在兑现红利，矛盾背后，并非单一企业的问题，而是一场由“神药光环”缔造的估值神话，正在遭遇集体重估。诺和诺德的剧烈震荡，或许只是压垮市场情绪的第一根引线，真正被点燃的，是过度乐观、层层加码的GLP-1“神话”本身。过去几年，这条赛道被资本赋予了想象力满满的预期，而如今，现实以业绩数字的形式开始反噬，新的估值逻辑正在重写。
从高涨热情下的预期走向冷静，也是将是一个进入新周期的拐点，这个拐点可能开始了。
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